به گزارش خبرنگار «تازههای اقتصاد»، یکی از دشوارترین تصمیمهای بانکهای مرکزی در اقتصادهای نوظهور، تشخیص این موضوع است که چه زمانی باید اجازه دهند نرخ ارز بر اساس عوامل بنیادی تعدیل شود و چه زمانی ورود به بازار برای جلوگیری از یک جهش بیثباتکننده ضرورت دارد.
تازهترین گزارش صندوق بینالمللی پول با عنوان «محرکهای نرخ ارز در اقتصادهای نوظهور و در حال توسعه؛ پیامدها برای مداخله ارزی» که ۱۷ سپتامبر ۲۰۲۶ منتشر شده، با استفاده از ۱۵ سال داده ماهانه ۲۵ اقتصاد نوظهور و در حال توسعه، بر همین تفکیک تمرکز دارد.
همه جهشهای ارزی بنیادی نیستند
از نگاه صندوق بینالمللی پول، افزایش نرخ ارز میتواند دو منشأ متفاوت داشته باشد. نخست، تغییر در عوامل بنیادی مانند تورم، سیاستهای پولی و مالی، رشد اقتصادی، تجارت خارجی و شرایط خارجی. اگر فشار ارزی از این متغیرها ناشی شود، تلاش برای تثبیت نرخ ارز از طریق عرضه مستمر ذخایر، بدون اصلاح ریشههای مشکل، راهحل پایداری نخواهد بود.
اما مسیر دوم به شوکهای مالی و اختلال در عملکرد بازار مربوط میشود. افزایش ناگهانی صرف ریسک، دشوار شدن تأمین مالی، کاهش امکان پوشش ریسک یا تغییر سریع رفتار معاملهگران میتواند نرخ ارز را در کوتاهمدت بهشدت جابهجا کند، بدون آنکه همه این تغییرات به همان اندازه در عوامل بنیادی اقتصاد منعکس شده باشد.
در چنین شرایطی، مداخله هدفمند بانک مرکزی میتواند نقش ضربهگیر را ایفا کند و مانع تبدیل یک شوک موقت به چرخهای خودتقویتشونده شود.
مداخله هدفمند، نه ارزپاشی
پیام مهم گزارش صندوق این است که مداخله ارزی نباید به معنای دفاع دائمی از یک نرخ مشخص یا عرضه بیهدف ذخایر باشد. هدف میتواند کاهش نوسانهای شدید، کنترل جهشهای غیرعادی در صرف ریسک و جلوگیری از انتقال اختلال بازار ارز به بازارهای مالی و اقتصاد واقعی باشد.
به بیان ساده، اگر بازار با یک شوک موقت نقدینگی ارزی یا جهش غیرعادی تقاضا مواجه باشد، عرضه ارز میتواند نقش ضربهگیر داشته باشد؛ اما اگر مشکل از تورم، کسری بودجه، رشد نقدینگی یا محدودیتهای پایدار در درآمدهای ارزی ناشی شود، ذخایر ارزی نمیتواند جایگزین اصلاحات بنیادی شود.
سه موقعیت برای ورود بانک مرکزی
چارچوب صندوق بهطور کلی سه موقعیت را برای مداخله ارزی برجسته میکند: نخست، زمانی که جهش صرف ریسک ارز ناشی از شوک مالی و اصطکاکهای بازار باشد؛ دوم، زمانی که نوسان شدید ارز تهدیدی برای ثبات مالی ایجاد کند؛ و سوم، زمانی که افت شدید ارزش پول ملی خطر افزایش انتظارات تورمی و خروج آنها از لنگر خود را افزایش دهد.
در هر سه حالت، مداخله ارزی بهعنوان یک ابزار مکمل مطرح است، نه جایگزین سیاست پولی و مالی. مطالعه صندوق همچنین با بررسی کشورهایی مانند شیلی و برزیل نشان میدهد دورههای ناشی از شوکهای مالی میتوانند بخش قابلتوجهی از نوسانات صرف ریسک را توضیح دهند و همزمان با کاهش فعالیت اقتصادی همراه باشند. بنابراین، مسئله سیاستگذار فقط قیمت دلار نیست؛ بلکه جلوگیری از انتقال شوک ارزی به اعتبار، سرمایهگذاری، تأمین مالی و تولید نیز اهمیت دارد.
مداخله هنوز در جعبهابزار است
تجربه اقتصادهای بزرگ نیز نشان میدهد مداخله ارزی از ابزارهای سیاستگذار حذف نشده است. وزارت دارایی ژاپن اعلام کرده این کشور در ۲۹ آوریل و اول مه ۲۰۲۴ در مجموع ۹.۷۸۸۵ تریلیون ین در بازار ارز مداخله کرده و دلار فروخته و ین خریداری کرده است. مقامهای ژاپنی این اقدام را واکنشی به نوسانات شدید و فعالیتهای سفتهبازانه عنوان کردند. سوئیس نیز در سال ۲۰۱۱ برای جلوگیری از تقویت شدید فرانک، حداقل نرخ ۱.۲۰ فرانک در برابر یورو را تعیین کرد و بانک مرکزی خود را برای خرید نامحدود ارز خارجی در صورت ضرورت آماده کرد.این تجربیات البته قابل تعمیم مستقیم به ایران نیستند، اما یک نکته را روشن میکنند: مداخله ارزی در سیاستگذاری مدرن یک ابزار ممنوع یا استثنایی نیست؛ مسئله، هدف و نحوه استفاده از آن است.
مداخله فقط فروش ذخایر نیست
برزیل نیز در دورههای مختلف از ابزارهای مشتقه و سوآپ ارزی برای کاهش ریسک و مدیریت نوسانات استفاده کرده است. مطالعات بانک تسویه بینالمللی نشان میدهد این ابزارها میتوانند در شرایط شوک خارجی، فشار بر تأمین اعتبار داخلی را کاهش دهند. بنابراین مداخله ارزی الزاماً به معنای فروش مستقیم ذخایر نیست و بسته به ساختار بازار، ابزارهای مختلفی از جمله سوآپ و قراردادهای پوشش ریسک نیز قابل استفاده است.
ذخایر ارزی جایگزین اصلاحات نیست
مهمترین محدودیت مداخله ارزی، منابع در اختیار بانک مرکزی است. هرچه مداخله یکطرفه و طولانیتر شود، فشار بیشتری بر ذخایر و ترازنامه بانک مرکزی وارد میکند. از همین رو، مداخله زمانی میتواند اثربخشتر باشد که در کنار سیاست پولی، مالی و اقدامات مربوط به ثبات مالی اجرا شود. ذخایر ارزی را باید سپر سیاستگذار در برابر شوکها دانست، نه منبعی برای پنهان کردن ناترازیهای مزمن اقتصاد.
نسخه صندوق برای بازار ارز چیست؟
پیام اصلی گزارش صندوق بینالمللی پول روشن است: پیش از مداخله، باید منشأ شوک شناسایی شود. اگر افزایش نرخ ارز ناشی از تغییر عوامل بنیادی باشد، اصلاح سیاستهای پولی و مالی و اجازه به تعدیل نرخ ارز اهمیت بیشتری دارد. اما اگر فشار ناشی از شوک مالی، افزایش غیرعادی صرف ریسک یا اختلال در عملکرد بازار باشد، مداخله هدفمند میتواند به عنوان یکی از ابزارهای مناسب برای مهار بحران به کار گرفته شود.
از این منظر، دوگانه «مداخله یا عدم مداخله» چندان دقیق نیست. مسئله اصلی، تفاوت میان مداخله هدفمند و مشروط با استفاده بیهدف و مستمر از ذخایر است. برای ایران نیز عرضه احتمالی تا سقف ۲ میلیارد دلار باید در همین چارچوب بررسی شود. اگر این اقدام برای مقابله با یک شوک کوتاهمدت، کنترل نوسان و بازگرداندن نظم به بازار طراحی شده باشد، با منطق مداخله هدفمند سازگار است؛ اما پایداری بازار ارز همچنان به تورم، سیاست پولی، وضعیت مالی دولت، درآمدهای ارزی و شرایط تجارت خارجی وابسته خواهد بود.
در نهایت، تجربه اقتصادهای مختلف و چارچوب صندوق یک پیام مشترک دارد: مداخله ارزی نه تابو است و نه معجزه. این ابزار زمانی میتواند مؤثر باشد که سیاستگذار بداند با چه شوکی مواجه است، چرا وارد بازار میشود، چه ابزاری را انتخاب میکند و چگونه آن را با سیاستهای پولی و مالی هماهنگ خواهد کرد. بنابراین مسئله اصلی در بازار ارز ایران صرفاً «۲ میلیارد دلار» نیست؛ بلکه هدف، زمانبندی، نحوه اجرا و منشأ شوکی است که بانک مرکزی قصد دارد با مداخله خود مهار کند. مداخله میتواند برای عبور از یک شوک زمان بخرد، اما نمیتواند برای همیشه جایگزین اصلاحات بنیادی اقتصاد شود.
نظر شما