امیرحسین موسوی- پژوهشگر اقتصادی: ثبات نرخ ارز، پایه‌ای برای پیش‌بینی‌پذیری تصمیمات تولیدکنندگان، خانوارها و دولت به شمار می‌رود. وقتی بنگاه قصد دارد ظرفیت خود را توسعه دهد یا خانوار می‌خواهد پس‌اندازش را میان ریال، طلا، سهام یا ارز تقسیم کند، همیشه این پرسش در ذهنش وجود دارد که "ریسک تغییرات نرخ ارز چقدر است؟". اگر پاسخ روشن نبوده و جامعه تجربه کرده باشد که هر شوک بیرونی به جهشی بزرگ در قیمت ارز تبدیل می‌شود، ذهنیت همگان شرطی می‌شود. این الگوی شرطی شدن در اقتصاد با انتظارات خودتحقق‌بخش پیوند می‌خورد و شوک اولیه را چندین برابر می‌کند، از اینرو بحث ثبات ارزی فقط مرتبط با ارقام ذخایر یا مداخلات لحظه‌ای عرضه و تقاضا نیست، بلکه تلاشی برای شکستن یک چرخه روانی و نهادی است.
پیش از پرداختن به سازوکار این چرخه، باید تبیین شود که ثبات الزاماً به معنای میخکوب کردن نرخ ارز نیست. در اقتصادهای در حال توسعه که درآمدهای ارزی آنها به کالاهای اولیه یا سرمایه ناپایدار وابسته است، میخکوبی نه تنها پایدار نمی‌ماند، بلکه اغلب به جهش نهایی ختم می‌شود. ثبات در اینجا یعنی حرکت نرخ در دالانی که با متغیرهای بنیادین، تورم نسبی، بهره حقیقی، تراز حساب جاری و موجودی ذخایر، همخوان باشد. رژیم "شناور مدیریت شده" با دامنه نوسان مشخص، همراه با ابزارهای مشتقه برای توزیع ریسک بین فعالان، مختصات بازار ارز را تعیین می‌کند. تجربه سه اقتصاد ترکیه، آرژانتین و ایران در سال‌های اخیر نشان می‌دهد که اگر دامنه و نحوه مداخله بانک مرکزی از پیش اعلام شود و سیاست پولی لنگری معتبر داشته باشد، بازار در مواجهه با شوک‌های شدید آرام‌تر واکنش نشان می‌دهد. اما اگر قواعد سیاست‌گذاری نامشخص باشد، حلقه شرطی شدن به سرعت بسته می‌شود و با تشدید انتظارات، تقاضا بالا می‌رود، فشار تقاضا نرخ را افزایش می‌دهد، جهش نرخ انتظار را تایید می‌کند و دور باطل ادامه می‌یابد.
در ترکیه، زمانی که مقامات پولی در سال ۲۰۲۱ برخلاف توصیه‌های معنادار اقتصادی، به کاهش نرخ بهره روآوردند، جامعه مالی که بارها نوسان شدید لیر را دیده بود، به سرعت نتیجه گرفت که بانک مرکزی عملاً دست‌بسته است. فرار سپرده‌ها به ارز و طلا ناگهان شتاب گرفت و لیر ظرف ۱۲ ماه، بیش از ۷۰ درصد تضعیف شد. وقتی در نیمه سال ۲۰۲۳ نرخ سود حقیقی مثبت شد و مسیر قاطع افزایش سود تا محدوده ۵۰ درصد ادامه یافت، انتظارات مقداری آرام گرفت. این تجربه یادآوری می‌کند که اگر حلقه شرطی شدن شکل گرفته باشد، شکستن آن مستلزم اقدامی قاطع است. افزایش سریع و پیش‌دستانه بهره، تزریق شفاف ذخایر و مهم‌تر از همه اعلام قاعده مداخله‌ای که بعداً تغییر نکند، یکی از مسیرهای موجود برای اقدام قاطع است.
آرژانتین نمونه دیگری است، اما راهبردی متفاوت را اجرا کرده است. دولت تازه‌کار خاویر میلیئی در سال ۲۰۲۴ فشار تورمی و کمبود ذخیره را به ارث برده بود. او به جای تداوم کنترل سخت ارزی، "بند شناور" میان ۱۰۰۰ تا ۱۴۰۰ پزوی جدید به ازای هر دلار معرفی کرد، همزمان انقباض بودجه‌ای انجام داد و داده‌های ذخایر را هفتگی منتشر کرد. افزون بر آن، بانک مرکزی بازار انواع قرارداد آتی معکوس را به جریان انداخت تا پریمیوم ریسک انتظاری کاهش یابد. نتیجه ظرف چند ماه کاهش چشمگیر نوسان ضمنی و افت ریسک اعتباری کشور بود. پیام این رویکرد این است که برای دور کردن ذهنیت شرطی از بازار، صرفا مداخله کافی نیست و باید دامنه، زمان‌بندی و حجم مداخله را تا حد امکان کمّی و از پیش اعلام کرد و سپس بی‌انحراف اجرا کرد.
در ایران اما رویکردهای مختلفی شکل گرفت. پس از جهش‌های ارزی ۱۳۹۷ تا ۱۳۹۹، سیاست‌گذار با راه‌اندازی بازار متشکل ارزی کوشید میان نرخ رسمی و غیررسمی ارتباط برقرار کند، اما کاهش کاهش ذخایر ارزی، نبود لنگر بهره حقیقی و نبود شفافیت در ذخایر، هر حلقه شرطی را بازسازی می‌کرد. به عبارت دقیق‌تر، حتی اگر در مقاطعی با تزریق ذخایر نرخ موقتاً پایین بیاید، ذهنیت "کف جدید و سقف جدید" در مردم شکل می‌گیرد و تناوب شوک‌ها کوتاه‌تر می‌شود. اهمیت این مثال در آن است که یادآوری کند که ثبات پایدار، نمی‌تواند فقط متکی به ارزپاشی یا بخشنامه باشد. باید به همراه یک "چارچوب کلان" شامل سیاست مالی ضدچرخه‌ای، نرخ سود حقیقی همسو با تورم هدف و برنامه روشن مدیریت انتظارات باشد. در سال ۱۴۰۲، بانک مرکزی کوشید با اجرای سیاست تثبیت اقتصادی در مسیر ثبات بازار پول و ارز گام بردارد که افت نرخ رشد نقدینگی و ثبات نسبی بازار ارز در یک کریدور مشخص، گواه توفیق مقام پولی در آن سال است.
مسئله متغیرهای خارجی را نیز نمی‌توان نادیده گرفت. برای کشور صادرکننده نفت یا فلزات، سقوط قیمت جهانی مشابه شوک نرخ بهره در اقتصاد آمریکا عمل می‌کند، جریان ورودی ارز را یکباره کاهش می‌دهد و به بازار سیگنال کمبود ارز می‌دهد. در چنین وضعی، اگر سرمایه‌گذاران خاطره تلخی از جهش‌های قبلی داشته باشند، واکنش بزرگ‌نمایی می‌شود. راهکار کاهش حساسیت، ابتدائاً تنوع‌بخشی به سبد صادراتی و عقد پیمان پولی دو یا چندجانبه با شرکای اصلی است تا حداقل بخشی از تجارت از مدار دلار جدا شود. سپس، راه‌اندازی صندوق ثبات ارزی که سهمی از مازاد نفتی یا معدنی را در دوران رونق ذخیره کند و صرفاً هنگام شکاف معین نرخ ارز اجازه برداشت بدهد، نوسان درآمد ریالی بودجه را ملایم می‌سازد و فشار بر بازار آزاد را کم می‌کند. این صندوق، اگر قواعد برداشت سختگیرانه داشته باشد و تحت نظارت گزارش دهد، اعتماد عمومی را نیز بالا می‌برد.
همچنین از نقش نرخ سود حقیقی نیز نباید چشم‌پوشی کرد. اگر بازده سپرده ریالی پیوسته زیر تورم انتظاری بماند، تقاضا برای ارز و دارایی‌های جایگزین رشدی نمایی خواهد داشت. در مقابل، هرگاه نرخ سود حداقل دو واحد درصد بالاتر از تورم سالانه تثبیت شود و بازار بین‌بانکی از این قاعده انحراف نکند، بخشی از انگیزه سفته‌بازانه فروکش می‌کند. ترکیب این سیاست با ابزارهای مشتقه داخلی، مثل قرارداد سلف ارزی، سوآپ و اختیار فروش اجازه می‌دهد ریسک نزد کسانی بماند که توان پوشش آن را دارند، نه اینکه به شکل یکنواخت بر دوش آحاد جامعه بیفتد.
گام مکمل در مدیریت انتظارات، "نظام ارتباطی" بانک مرکزی است. اطلاعیه‌های پراکنده و دیرهنگام، عطش شایعه در فضای مجازی را چند برابر می‌کند. در حالی که انتشار منظم تقویم جلسات سیاست‌گذاری، اعلام شاخص‌های مختلف که بر اساس نظرسنجی ماهانه از شرکت‌ها و خانوارها تهیه می‌شود و ارائه سناریوی واکنش در برابر شوک‌های مشخص همگی باعث می‌شود جامعه قبل از هر تصمیم اقتصادی، اول واکنش رسمی را بسنجد. همین کاهش ابهام، از شدت رفتارهای توده‌وار می‌کاهد.
در چشم‌انداز بلندمدت، ثبات ارزی محصول هم‌افزایی سه ضلع وجود ذخایر کافی برای تنظیم بازار، سیاست پولی قاعده‌مند با نرخ سود حقیقی مشخص و نهادی ارتباطی که انتظارات عموم را لنگر کند، است. غیبت هر ضلع، حلقه شرطی شدن را کامل می‌کند. تجربه ترکیه نشان داد که بدون سود حقیقی، هر تزریق ارزی موقت است. تجربه آرژانتین ثابت کرد که حتی با ذخایر اندک می‌توان با قاعده شفاف و دامنه مدیریت‌شده، بازار را آرام کرد. مداخله مقطعی بدون اعلام مسیر تورم و سیاست مالی، تنها وقفه‌ای کوتاه در روند صعودی پدید می‌آورد و بنابراین توصیه سیاستی روشن است که دامنه شناوری با بازنگری فصلی، هدف تورم سه‌ساله با ابزار نرخ سود، صندوق ثبات ارزی با سقف برداشت و سیاست ارتباطی قوی باید در کنار هم اجرا شوند. تنها با چنین بسته‌ای است که می‌توان اثر متغیرهای برون‌زا بر بازار ارز را به کمترین حالت رساند و راه را برای رشد پایدار و قابل پیش‌بینی هموار ساخت.
نظر شما